來源/招商交運亮點（ID：gh_661632439515）

作者/蘇寶亮團隊

快遞：快遞龍頭穩住陣腳，

追趕者仍有機會

行業回顧：今年以來快遞行業經歷曲折發展，行業需求端受到上海、義烏等地疫情反復影響，業務量增速波動較大，三季度整體呈弱復蘇態勢；行業供給端在政策監管持續背景下，格局整體向好，加盟快遞單價同比延續增長趨勢。

1）業務量方面：受益于網上年貨節及冬奧經濟帶動作用，2022年1-2月快遞行業需求保持穩定，1-2月全國快遞業務量累計完成156.9億件，同比增長19.6%；但到3-5月份，受上海等地疫情頻發影響，部分快遞網點運營受阻，行業業務量增速出現明顯下滑。進入6月份后，隨著上海地區復工復產進度加快，疊加618電商大促驅動作用，6-7月行業件量增速回暖，同比增速分別達到5.4%、8%，而進入8月份后，行業件量增速受到義烏疫情影響有所放緩，但整體仍保持4.9%的正向增長，9月以來行業整體呈弱復蘇態勢，業務量增速趨緩。

下沉市場滲透率持續提升，中部快遞業務占比持續提升。截至2022年9月，東、中、西部地區快遞業務量比重分別為76.2 %、16.3%和7.5%。其中東、中、西部地區9月快遞量增速分別為1.8%、11.7%、-5%，中、西地區業務量短期受到疫情多點散發影響增速有所放緩。

2）單價方面：受行業格局改善及成本端上行影響，全國單票價格相對穩定。2021年4月起，隨行業監管政策頻發，非理性價格戰不再，快遞行業在經歷了單價的持續下降后，2021年9月起單票價格呈上行趨勢。進入2022年后，隨著監管持續，快遞單票價格基本維持穩定，1-9月全國快遞平均單票價格為9.61元，較去年同比基本持平，其中9月份行業單票價格為9.52元，同比減少2.3%，環比提升1.6%，義烏單票價格為2.82元，同比減少4.0%，環比提升2.3%。

3）格局方面：在政策持續強調高質量發展的背景下，2022年以來行業集中度穩中有升，CR8由1月的81.9%提升了2.9個百分點至9月的84.8%?；仡?020年，隨著極兔等新入局者快速擴張，行業整體集中度呈下行趨勢，價格競爭激烈，但2021年以來，一線快遞企業加快占據市場份額，集中度觸底回升，尤其隨著監管加強，價格競爭趨緩，同時極兔并購百世后份額或外溢，利好頭部企業吸收份額，行業逐步向寡頭壟斷邁進。

4）主要快遞公司股價回顧：對比年初至今主要快遞公司股價變動情況，圓通（+12.5%）及申通（+7.4%）股價漲幅領先行業，市場趨于關注成長空間大的快遞公司。

5）主要快遞公司經營情況回顧：從快遞業務情況來看，2022年1-9月，順豐、韻達、圓通、申通快遞累計業務收入同比分別增長0.9%、23.3%、27.6%、41.3%，累計業務量分別同比增長2.4%、1.1%、8.9%、22.1%，截至9月累計市占率分別為9.9%、16.4%、15.8%、11.7%，平均單票收入同比增速分別為-1.4%、21.9%、17.2%、15.7%。從各家三季度業績情況來看，2022年1-9月，順豐、韻達、圓通、申通營業收入同比分別增長46.58%、23.11%、27.12%、42.38%，歸母凈利潤同比分別增長148.77%、-2.05%、190.47%、188.68%。申通在產能加速擴張，經營管理改善的基礎下1-9月業務量增長快速，市占率提升明顯；順豐持續進行客戶結構調優及成本管控，低毛利業務單量明顯下降，業績改善明顯；圓通延續優秀表現，數字化轉型及成本管理效果顯著，盈利表現領先；韻達加盟網絡在疫情影響下經營受阻，市占率有所下滑，業績短期表現低迷。

行業展望：展望未來，預計2023年國際國內經濟形勢將持續充滿變局，在歐洲能源緊缺、通脹加重等因素影響下，未來兩年全球經濟或陷入低迷期。而國內促經濟、政策引導的大趨勢不變，隨著政策對經濟的調控更加有力和有效，未來中國經濟有望領先全球，發展空間可期，快遞需求有望受益于經濟政策起效和消費復蘇。同時政策監管持續和公司聚焦利潤改善背景下，行業競爭重心轉變，行業格局將進入穩定期。

1）需求方面：短期來看，存量市場仍有增長機會，政策對經濟的調控效果將逐步顯現，隨著疫情影響減弱，線上消費復蘇，持續看好電商消費韌性。三季度經濟恢復向好，明顯好于二季度，前三季度我國GDP為87.03萬億元，同比增長3%，比上半年加快0.5個百分點。2022年1-9月，社會消費品零售總額為32.03萬億元，同比增長0.7%，實物商品網上零售額為8.24萬億元，同比增長9.8%。其中9月社會消費品零售總額及實物商品網上零售額同比增速分別達到2.5%、14.5%，實物商品網上零售額同比增速較8月增長1.7個百分點。觀察實物商品網上零售額累計占比變化情況，1-9月實物商品網上零售額占比恢復增長，達到25.7%，預計后續上游網購消費需求將持續回暖，帶動快遞業務量增長。

中長期來看，新市場增量廣闊，下沉市場仍有拓展空間，同時快遞進廠和快遞出海及高端件市場仍是藍海賽道，預計2023年行業需求或呈多元化發展趨勢。新型電商平臺如拼多多，新型零售方式如直播帶貨、社區團購將持續驅動下沉市場人均網購頻次實現較快增長，新型電商形態的興起將持續貢獻快遞業務增量，2021年中國直播電商市場規模達到1.32萬億元。同時隨著快遞進村政策的持續推動，下沉市場空間潛力仍有待挖掘，2021年農村電商網絡零售額達到2.05萬億元，同比增速達到14%，農村地區目前面臨網購需求持續增長，同時末端寄遞能力不足的困境，未來隨著快遞企業持續加快布局農村地區末端網點，下沉市場增量有望釋放。此外，快遞進廠和快遞出海及高端件市場仍是藍海賽道，伴隨我國制造產業升級，促進快遞業與制造業深度融合，補強制造業產業鏈，實現降本增效逐步成為發展核心，預計快遞進廠市場容量達萬億級別，未來發展空間可期；同時我國補強國際快遞能力也將成為重點發展方向之一，2022年1月1日隨著RCEP生效，區域內90%以上的貨物將實現零關稅，到2035年預計出口和進口累計增量將分別達到8517億美元和9837億美元，未來將進一步鼓勵國內快遞企業走出去，通過自建或并購搭建海外快遞網絡，或將利好有國際網絡搭建能力和有航線能力資源的快遞公司。綜合以上，在存量市場隨消費復蘇以及增量市場加速拓展的基礎下，我們預計2022年業務量實現底單位數增長，2023年隨消費修復業務量增速或將達到10%-15%。

2）政策方面：政策仍然聚焦保障快遞小哥權益及打擊非理性價格戰兩大核心，預計2023年行業政策或維持此前重點，但具體措施將更為精準。自2021年4月起《浙江省快遞業促進條例》與《關于做好快遞員群體合法權益保障工作的意見》相繼推出，政策變化逐漸成為行業變化的重要影響因素。而從旺季前夕政策指引來看，2022年9月國家郵政局印發了《關于支持浙江郵政快遞業高質量發展助力建設共同富裕示范區的實施意見》，進一步強調了共同富裕和行業高質量發展兩大核心內容。我們認為2023年政策將維持此前重點，但具體措施將更為精準，非理性價格戰將不具備條件。

3）格局方面：行業向壟斷格局邁進趨勢不變，頭部企業在網絡管理及業績方面出現分化，預計2023年各家以求穩為主，但不排除行業有進一步整合可能。2020-2021年行業內企業不斷擴大資本開支，通過購置土地、建設分撥中心、購置自動化設備和自有車輛等方式擴充產能，搶占市場份額。而高額的資本開支使企業現金流壓力增大，疊加價格戰的影響，企業盈利根基受損。隨著業務量增長，規模效應使成本降幅的邊際收益逐漸減少，企業逐漸聚焦服務與盈利改善，進入2022年后除申通外各家資本開支相對進入平穩階段，經營性現金流明顯回暖，申通由于正處于產能爬坡期，資本開支仍將持續攀升。在行業總體資本開支達峰及行業單價維持的基礎下，預計2023年行業格局整體穩定，但仍不排除進一步整合可能。

4）行業新趨勢：推進一體化供應鏈物流大趨勢，產品分層及科技賦能成為核心。隨著我國產業升級持續進行，制造業領域物流效率有待提升，據灼識咨詢，我國一體化供應鏈物流市場規模目前已到達2萬億元，未來成長空間仍然較大。同時，在推動“成本分區、服務分層、產品分類”理念下，未來行業產品服務將進一步細化，數字化模式賦能網絡運營錦上添花。

預計2023年行業格局進入穩定期，消費復蘇帶動需求端改善，同時政策將持續關注高質量發展，快遞行業進入價值競階段。

1）直營快遞方面：重點推薦直營快遞龍頭順豐控股，短期成本管控效果突出，長期受益于國際航線資源能力以及并購嘉里物流帶來的國際網絡優勢。

2）電商快遞方面：重點推薦管理改善效果明顯的電商快遞龍頭圓通速遞，短期業績增長確定性強，長期關注圓通國際及航空帶來的第二增長曲線；重點推薦產能加速爬坡的申通快遞，短期關注規模效應顯現，長期關注成本改善空間以及盈利逐步釋放；重點推薦短期業績低迷，估值回落的韻達股份，長期關注公司管理改善帶來的業績修復；積極關注電商快遞龍頭中通快遞，網絡及成本優勢領先行業，同時發力時效件市場，龍頭地位穩固；積極關注供應鏈物流服務商京東物流，看好公司由企業物流向物流企業的轉變潛力。

行業回顧：前期行業無序擴張導致經營規范性差，渡過規范期后進入壁壘明顯提高?；の锪餍袠I發展與我國石化工業發展相互依存。新中國成立時，中國石化工業基礎薄弱，石化和化工產品基本處于空白，企業規模小，技術水平遠落后于國際水平，建國后通過“一五”計劃的實施和大慶、勝利等油田的開發實現原油產量的自給和快速增長。到1978年石化工業總產值達到438.7億元，全國原油產量已經突破1億噸，門類較為齊全的石化工業體系初步形成，同時中石油、中石化等公司組建，石化產業上下游和產供銷結構分割優化，化工物流起步發展。1992-2006年期間，石化工業進入黃金發展期，期間主要?；樊a量增速最高達到16%，化工品產量的快速增長使得化工物流企業產能無序擴張較為嚴重，新進入者快速增長，行業較為散亂。2006-2018年期間，由于供給側改革和環保理念提出，石化行業過剩產能得到化解，主要?；樊a量增速有所下滑，同時?；肺锪餍袠I進入規范期，監管政策頻出，行業進入壁壘持續提高。2019年至今，“十三五”期間的多個大煉化項目陸續投產，化學品內貿市場擴大，化工品運輸需求提升的背景下行業監管仍然趨嚴，預計?；饭┙o偏緊格局短期仍將持續，利好頭部企業進行資源整合。2022年以來，在大煉化項目持續投產下，化工物流需求保持穩定增長趨勢。

1）規模方面：隨著下游化工行業的快速發展，第三方化工物流需求持續提升。行業規模由2015年的1.2萬億元增長至2021年的2.2萬億元，近五年CAGR達到11%，據中物聯?；肺锪鞣謺A測，預計到2022年行業規模將達到2.4萬億元，同比增速為7.6%。由于?；肺锪鞣召Y質的稀缺、操作流程的高標準以及對運輸車輛、船舶的高要求，專業的第三方?；愤\輸服務需求不斷增長，第三方?；肺锪魇袌鲆幠Ｓ?018年的4225億元增長至2021年的8000億元，滲透率逐年攀升，由2018年的25%增長至2021年的40%。

2）運量方面：隨著沿海民營煉化產能一體化進程加速，內貿?；匪愤\量增長加快。?；沸袠I運輸總量持續增長，由2015年的13.6億噸增長至2020年的17.3億噸，主要方式包括公路、水路和鐵路，其中公路運輸占比達到70%，水路和鐵路占比分別達到22%和2%，公路運輸占據?；愤\輸的核心地位，主要由于其具有機動靈活、可達性強的特點，可以有效觸達較為分散的化工原料產銷地，減少中轉次數。近年來水路?；愤\輸量則明顯增長，由2018年的3億噸增長至2020年的4億噸，或主要由于沿海煉化產能一體化進程的加速，推動了沿海散裝液體化學品船水運市場需求的持續增長，據交通運輸部數據顯示，2021年沿海省際化學品運輸量約達到3650萬噸，同比增長達到10.6%。

3）主要化工物流公司股價回顧：對比主要化工物流公司較2022年初股價變動情況，永泰運（+24.9%）>盛航股份（+8%）>興通股份（-6.7%）>密爾克衛（-15.9%），永泰運及盛航股份股價表現相對較好。

4）主要化工物流公司經營情況回顧：從各家三季度業績情況來看，2022年1-9月，盛航股份、興通股份、永泰運和密爾克衛營業收入同比增速分別為43.49%、33.23% 、71.45%、52.8%；歸母凈利潤同比增速分別為35.35%、4.26%、121.16%、58.1%。細分賽道來看，內貿化學品航運龍頭中盛航股份表現相對較好，雖然盈利水平由于船舶進入特檢期以及臺風天、枯水期等因素影響環比有所下滑，但歸母同比仍實現超過30%的增長，興通股份利潤增速相對較慢，主要由于低毛利業務增長拖累公司利潤?；す溒髽I中永泰運表現突出，三季度業績大超預期，公司化工物流供應鏈業務量規?？焖僭鲩L，密爾克衛保持穩定增長，取得青島、奉賢等重要化工用地，同時收購久帝化工并入分銷板塊。

行業展望：需求方面，伴隨沿海民營大煉化持續投產以及國產化工品消費增長，國內化工品運輸需求將持續增強。供給方面，隨著行業監管趨嚴，運力供給延續緩慢增長趨勢，頭部在運力擴張、網絡搭建方面具有先發優勢，推動行業整合加速，頭部集中度提升。

1）需求方面：隨著沿海民營大煉化持續投產，液體化學品產量有望保持增長，從而帶動液化品水運需求高增。根據中國石油與化學工業聯合會數據顯示，基礎石化原料仍處于投產高峰期，根據在建項目進度估計，預計2022年我國乙烯、丙烯、乙二醇、對二甲苯新增產能分別達到1505萬噸/年、881萬噸/年、435萬噸/年、1174萬噸/年，總產能方面，2022年乙烯產能將達5709萬噸/年，同增36%，我國將成為世界最大的乙烯生產國；2022年丙烯總產能將達到5975萬噸/年，同增17.3%；2022年乙二醇總產能將達到2516萬噸/年，同增21%；2022年對二甲苯總產能將達到4333萬噸/年，同增37%，國產將逐步替代進口，供應短缺問題將得到有效緩解。同時伴隨疫情后復工復產推進，下游消費需求增強，帶動石化化工產品市場內需潛力進一步釋放。2021年石化產業固定資產投資額同比增長明顯，石油加工、煉焦等加工業和化學原料及化學制品制造業固定資產投資額分別達到3914億元和17554億元，同比增速分別為8%和15.7%，其中化學原料和化學制品制造業增速較上年同比增長16.9個百分點，改善明顯。主要化學品產量保持穩定增長，2021年各化學品產量均實現正增長，乙烯、純堿、燒堿和硫酸產量同比增速分別達到30.8%、3.6%、5.9%和1.6%。在我國化工產能保持增長及下游消費復蘇雙重驅動下，預計2023年化工品運輸需求，尤其是沿海液化品水運量將持續增長。

長期來看，我國化工產業在全球供應鏈中的重要性日益凸顯，外需市場空間廣闊。從全球主要國家化學品市場份額變化情況來看，2020年化學品市場份額上漲的僅有中國，份額由2010年的26%增長至2020年的45%，歐盟27國和美國份額均有所下滑，我國在全球化學品市場中逐漸占據重要地位。從2010-2020年全球煉化產能地區分布變化情況來看，亞太地區2020年煉化產能達到3649萬桶每天，隨著中國與中東國家煉化工業的崛起，全球煉油重心逐漸東移，亞太地區煉油能力占全球的比值由2010年的32.41%提升至2020年的35.8%，成為為全球第一大煉化產能地區。

2）供給方面：行業進入壁壘隨監管趨嚴提高，?；匪\力供給緩慢增長。近年來行業監管政策頻出，針對?；逢懧泛退愤\輸準入門檻進行管控，2018年12月，交通運輸部發布了《關于加強沿海省際散裝液體危險貨物船舶運輸市場宏觀調控的公告》，顯著提高?；费睾＿\輸運力準入門檻，2021年沿海散裝液體化學品船舶獲批運力規模為5.6萬載重噸，同比增長1萬載重噸，獲批化學品船數量為8艘，5000載重噸以上的僅有6艘，行業運力供給緩慢增長。未來隨著行業規范化程度加深，規模較小且資質欠缺的公司加速出清，船隊規模領先且綜合資質較好的公司有機會獲取更多審批運力，提升市占率，在爭取優質客戶資源上將具備明顯優勢，促使行業集中度逐漸提升。同時，國內石化行業正逐漸進入新一輪供給側改革，擴張優質產能、淘汰落后產能，下游大型客戶對于?；愤\輸服務商的認證資質水平、安全管理能力、船舶隊伍規模、人員素質等多個方面的要求更加嚴格，未來在船隊規模和資質運營水平都更具優勢的頭部企業將明顯受益。

我國?；愤\輸行業正逐漸由小、散、亂格局向行業規范化、集中化邁進，行業需求受益于大煉化投產，同時進入壁壘隨著監管趨嚴提升明顯，行業具有一定抗周期性，長期利好頭部企業提升規?；潭群褪袌龇蓊~。我們看好內貿?；泛竭\細分賽道的高成長性以及化工供應鏈龍頭企業通過整合并購增強頭部優勢的潛力。

1）內貿?；泛竭\企業中：重點推薦內貿化學品航運龍頭盛航股份，短期看好公司積極外購運力擴大市場份額，長期看好公司積極擴展液氨賽道及外貿化學品運輸業務；積極關注內貿化學品航運龍頭興通股份，公司通過自建+外購模式提升運力規模，同時積極拓展LPG業務作為第二增長曲線。

2）化工供應鏈服務商中：重點推薦深耕跨境化工品物流服務的永泰運，短期看好公司通過自建+并購模式持續布局沿江沿海港口和化工產業集群，長期看好公司新能源相關業務帶來的增量空間；重點推薦化工供應鏈龍頭密爾克衛，公司通過內生+外延持續擴張，物貿一體化快速發展，線上線下相輔相成。

公司是國內液體化學品航運龍頭企業之一，主要從事國內沿海、長江中下游液體化學品、成品油水上運輸業務，承運化學品覆蓋了市場上絕大部分液體化學品種類，與中石化等大型石化生產企業形成良好合作關系，近年來保持快速發展趨勢。公司2022年前三季度共實現營業收入6.15億元，同比增長43.49%，實現歸母凈利潤1.35億元，同比增長35.35%，目前公司共自營船舶22艘，其中化學品船19艘，成品油船3艘，公司運營以外購運力為主，自建為輔，憑借較強的運力整合能力實現市占率提升，預計至2022年底，公司控制船舶規模將達到30艘。后續公司將繼續通過申請新增運力建造船舶、購買市場存量船舶的方式不斷提升運力規模，計劃至2025年底公司船隊規模將達到50艘。展望未來，公司通過收購江蘇安德福能源供應鏈51%的股權和安德福能源發展49%的股權，積極布局液氨公路運輸業務和貿易業務，拓展多元化業務，公司自建的國內第一艘內貿液氨氣船有望于2024年投入使用；同時公司積極拓展外貿化學品運輸業務，向香港金海海運有限公司購置其名下的兩艘外貿化學品船舶100%所有權，逐步將低毛利的油品運輸業務轉向外貿化學品運輸業務。公司通過持續擴張自身運力市場份額+拓展多元化業務雙向并行的方式延續增長趨勢，未來成長邏輯清晰。

興通股份是沿海?；泛竭\龍頭之一，以液體化學品、成品油運輸為主業，同時開辟LPG業務作為第二增長曲線，在細分市場占據領先地位。截至2022年6月30日，公司擁有散裝液體化學品船、成品油、液化石油氣船共計18艘，總運力達19.9萬載重噸，其中散裝液體化學品船舶13艘，運力13.38萬載重噸，占市場總運力約9.7%，居國內領先地位。今年上半年，公司新增一艘5490載重噸化學品船和2艘3700立方液化石油氣（LPG）船，下半年公司將新增一艘7990載重噸不銹鋼化學品船“興通79”輪和一艘12000載重噸不銹鋼化學品船“興通729”輪。公司的整體運力規模持續擴大，行業領先地位將進一步鞏固，2022年前三季度，興通股份共實現營業收入5.60億元，同比增長33.23%，實現歸母凈利潤1.57億元，同比增長4.26%。

作為一家主營跨境化工物流供應鏈服務的現代服務企業，公司主要從事跨境化工物流供應鏈服務、倉儲堆存、道路運輸等服務。旨在通過整合線下自有的國際化工物流服務團隊、?；穫}庫等內部資源以及國際海運、關務服務等外部資源，通過“運化工”平臺，為客戶提供全鏈條的跨境化工物流服務。公司起家于華東地區，現已形成以長三角地區為核心，覆蓋華東、華北、華中等國內主要化工產業集群和寧波、上海、青島、天津等國內主要化學品進出港口的跨境化工物流服務網絡。近期公司收購天津瀚諾威，我們認為此次收購有助于提升公司在京津冀等環渤海地區化工物流供應鏈服務能力，是公司全國擴張的又一步。預計公司將繼續布局沿江沿海港口和化工產業集群，通過自建、收并購方式提升倉儲等基礎設施資源，為公司全產業鏈物流供應鏈體系提供堅實基礎。此外，我們認為新能源等業務有望為公司帶來新的增長點。公司主要營業收入來源于跨境化工物流供應鏈服務，2022年前三季度營業收入同比增長71.45%至24.11億元，歸母凈利潤同比增長121.16%至2.45億元。

公司作為全國化工物流龍頭，業績持續高速增長，通過個性化的物流解決方案及供應鏈管理方案，在各環節為客戶提供安全、高效、環保的專業化工物流服務，公司延伸化工品交易業務以完善供應鏈下游環節，實現物貿一體發展。公司主營業務分為化工品交易、貨運代理、運輸服務、倉儲服務等，其中化工品交易業務增長迅速，成為公司新的增長極，營收占比從2016年的3.4%提升至2021年的36.2%，一舉成為公司第一大核心業務，化工品交易業務與物流業務協同發展，化工品交易平臺為物流服務業務引流。公司三季度積極作為，取得青島、奉賢等重要化工用地，同時化學品船供業務落地，并收購久帝化工并入分銷板塊、并購集惠瑞曼迪斯以推進環保業務，進一步推動業務多元化發展。公司2022年前三季度實現營業收入90.93億元，同比增長52.84%，實現歸母凈利潤4.76億元，同比增長58.06%。

行業回顧：伴隨產業升級的大趨勢，我國高端制造業供應鏈和大宗商品供應鏈行業運營效率低下的問題凸顯，難以滿足供應鏈升級需求，在效率、一體化服務能力方面仍有提升空間。同時行業參與者眾多，大部分企業以貿易商業務為主，頭部企業集中度偏低，行業格局較為散亂。

1）行業規模：外包物流規模持續增長，一體化供應鏈需求不斷提高。中國作為世界增長最快的經濟體，截至2020年外包物流規模達到6.5萬億元，滲透率達到43.9%，較2019年提升0.8個百分點，預計到2025年將達到9.2萬億，2020-2025中國外包物流支出年復合率增速達7.3%。目前我國逐漸聚焦高端制造，在制造業升級的背景下，提升制造業供應鏈效率，降低核心成本逐漸成為物流業發展的新趨勢，一體化供應鏈需求不斷提高，2020年中國一體化供應鏈物流支出為2.0萬億，預計到2025年將達到3.2萬億，2020-2025年復合增速將有望達到9.5%。

2）行業格局：國內供應鏈行業集中度較低，格局較為散亂，2021年大宗供應鏈市場規模達到51萬億元，同比增長27.5%，而行業CR4（建發股份、物產中大、廈門國貿、廈門象嶼）僅為4.06%，根據各家公司2021年營業收入占市場規模比重計算，建發股份、廈門象嶼、浙商中拓市占率分別為1.4%、0.9%、0.3%，頭部企業市占率仍然較低，主要由于行業內小規模的貿易商數量眾多。

3）主要供應鏈物流公司股價回顧：對比主要供應鏈物流公司較2022年初股價變動情況，建發股份（+48.7%）>廈門象嶼（+26.6%）>嘉友國際（-8%）>浙商中拓（-23.7%）>海晨股份（-42.4%）。其中建發股份和廈門象嶼股價表現較好。

4）主要供應鏈物流公司經營情況回顧：從各家三季度業績情況來看，2022年1-9月，海晨股份、嘉友國際、建發股份、廈門象嶼、浙商中拓營業收入同比增速分別為25.95%、49.63% 、19.83%、13.7%、2.22%；歸母凈利潤同比增速分別為33.56%、88.14%、5.67%、31.2%、11%。

二、展望：向產業鏈上下游延伸，龍頭話語權持續提升

行業展望：長期來看，行業需求將持續轉變，由追求低價轉向追求高效及安全，驅動企業業務模式轉型；行業競爭核心將聚焦企業全流程服務能力，利好具備規模優勢、客戶優勢、科技優勢的龍頭企業搶占市場高地，推動行業向頭部集中。

1）需求：高端制造供應鏈具備高成長性：①消費電子制造企業供應鏈需求增加，助力實現降本增效。由于原材料漲價、產品價格下降等因素，企業面臨效益下滑，經營效率下降等問題。2018年開始，規模以上電子產業制造業利潤總額出現下滑，由2017年的7180億元降低至2018年的6000億元，而2019年電子信息制造業利潤率為4.6%，較上年下降0.2%，2020年營業成本同比增長8.1%。在此基礎下，企業對供應鏈效率的要求不斷提升，降本增效成為長期發展目標。而供應鏈物流企業可以通過更完備的物流網絡和更智能的管理平臺助力企業降本增效，通過減少廠商庫存以及運輸成本，解決電子產品高價值，高精度、物流定制化、庫存管理難、運輸安全性要求高、制造時效緊等痛點，設計全流程定制化的解決方案。未來專業一體化供應鏈物流服務需求將不斷提升，行業增長潛力較大。

②新能源汽車行業爆發式增長，供應鏈物流外包需求量不斷增長。隨著我國政府大力推進碳中和、碳達峰目標，新能源汽車行業高速發展，生產和銷售兩端屢創新高，行業維持高度景氣。根據中汽協數據顯示，截至2021年，我國新能源汽車年度產量達到354.5萬輛，銷量達到352.1萬輛，產銷兩端同比增速均超過100%，新能源汽車需求持續走強。同時我國新能源汽車保有量持續增長，截至2021年達到784萬輛，同比增長達到59.3%，維持高速增長態勢。隨著消費者對新能源認可度的提升和政策的扶持，新能源汽車市場需求保持旺盛發展，目前已經逐漸由政策拉動轉變為市場拉動，同時新型造車企業普遍屬于輕資產運營，其自身供應鏈能力有限，因此對供應鏈物流公司需求較大，同時由于新能源汽車公司成立時間較短，與上下游產業的聯系不夠深，因此供應鏈物流公司可以憑借資源、成本、經驗等優勢將服務滲透到造車企業的各項生產、銷售環節中。隨著行業的崛起，未來新能源汽車制造供應鏈物流領域發展潛力較大。

大宗商品供應鏈向產業上下游延伸，業務模式加速升級轉型。制造業企業日益專業化、規?；?，對原輔材料采購供應、產成品分銷需求由單純追求價格轉為更加注重全程供應鏈服務能力，因此對供應鏈物流企業原輔材料組合供應、產成品快速分銷、物流配送高效、環節成本優化、資金融通便捷、庫存安全和周轉效率將提出更高要求。因此大宗商品供應鏈企業長期轉型趨勢必然是由單純的貿易商轉向全程供應鏈服務商，盈利模式逐漸轉向通過高質量服務賺取服務費，通過在產業鏈某一環節為客戶輸出綜合服務，形成客戶粘性、渠道優勢、核心競爭力后，沿著產業鏈向上下游延伸綜合服務，最終形成全程供應鏈服務壁壘。

我國產業升級趨勢不斷增強，制造業領域物流效率落后、全鏈路經營效率低下、資源及基礎設施薄弱的問題逐漸凸顯。展望未來，在需求轉變的背景下供應鏈物流龍頭企業逐漸由中游延伸至上下游，從傳統貿易商轉變為全流程供應鏈服務商，提升端到端一體化服務能力，更好的服務制造企業。格局方面，轉型過程中行業資源整合加速，龍頭集中度提升。

公司深耕高端制造供應鏈物流，在3C電子、新能源汽車和醫療器械等領域持續擴張。公司作為4PL供應鏈先行者，滲透3c電子制造業整個制造流程，生產前服務通過公司先進的智能化、信息化物流管理平臺，以及現代化供應鏈科技，提供快速、安全的門到門整車等配套增值服務。生產中服務包括VMI原材料倉儲管理、生產物流等，通過公司自主開發的生產物流管理系統，實現線上聯網實現訂單齊套管控、并按生產訂單將材料配至工位或流水線邊。生產后服務包括成品發貨倉、成品運輸配送等，為客戶提供全球一站式綜合解決方案。同時海晨為新能源汽車行業提供有入場物流和Milk-Run循環取貨等服務，與聯想集團不斷深化合作，業務縱向拓展能力增強，2021年從聯想獲得的收入達到5.94億元，占總收入比重達到40.44%；并于2017年切入理想汽車供應鏈，幫助研發入場物流業務。2021年公司新能源汽車業務總營收達到9620萬元，同比增長達194.6%，占2021年總營收的6.55%，較2020年提升3.55個百分點，新能源汽車業務成為新增長點。2022年前三季度共實現營業收入13.1億元，同比增長25.95%，實現歸母凈利潤3.3億元，同比增長33.56%。公司長期增長動力來自于在3C領域份額的持續增長、新能源汽車業務放量以及向特種材料、家用電器等行業的跨行業復制能力。

公司以跨境多式聯運物流服務為起點，逐漸延伸供應鏈貿易業務，實現業務協同發展。公司業務以蒙古、中亞、非洲等具有國際陸路口岸跨境運輸特點的國家和地區為主，在全球范圍內整合物流服務社會資源。2021年供應鏈貿易業務、跨境多式聯運綜合物流服務業務、以及非洲PPP項目收入占比分別為49.8%、31%、19.1%，供應鏈貿易業務和跨境多式聯運綜合物流服務業務毛利占比分別為35.7%和63.9%。公司長期深耕中蒙地區業務，煤炭供應鏈貿易增長迅速，通過積極布局陸鎖國關鍵物流資產，提升跨境綜合物流服務的影響力，建立同行業競爭對手難以超越的競爭優勢，與蒙古煤礦以及終端用戶直接簽訂貿易合同，為煤炭從蒙古礦山最終到達終端用戶提供全流程服務，目前隨疫情緩解，甘其毛都通車量維持在600車左右，2022年業務量明顯恢復。同時公司借力“一帶一路”，布局霍爾果斯等核心口岸，加速布局中亞境內物流供應鏈，復制中蒙業務模式。非洲業務方面，公司于2019 年與剛果（金）政府簽署《特許授權協議》，目前卡松巴萊薩-薩卡尼亞150公里道路已經全部通車并開始試運營，薩卡尼亞陸港和莫坎博邊境口岸建設計劃將在下半年投入運營，與紫金礦業合作將帶來長期收入增長，預計2024年有望貢獻2-3億元利潤。2022年前三季度公司共實現營業收入38.08億元，同比增長49.63%，實現歸母凈利潤4.67億元，同比增長88.14%。

公司是一家以供應鏈運營和房地產開發為主業的現代服務型企業，供應鏈運營服務布局全球，拓展至170多個國家和地區，搭建“物流”、“信息”、“金融”、“商務”的LIFT綜合供應鏈服務體系，通過數字化融合、供應鏈協同、金融、科技等方面的深度賦能，有效推動供應鏈上下游企業實現降本增效。公司在漿紙、農產品、鋼鐵等行業中深耕多年，并已在規模、專業等方面形成優勢。公司地產業務堅持區域深耕戰略，主要布局了福建、浙江、江蘇等省份，以及上海、北京等高能級城市，重點城市群布局能力突出。1）供應鏈業務持續增長。2022年1-9月，公司供應鏈運營業務分部的營業收入達到5276.93億元，同比增長19.34%；供應鏈運營業務分部實現的歸母凈利潤達到29.14億元，同比增長22.10%，供應鏈業務毛利率同比微降0.1個百分點至1.7%。在宏觀環境面臨較大不確定性的情況下，公司供應鏈業務在高基數上仍有持續增長，表明了公司在供應鏈業務上的優勢地位。2）房地產三季度銷售增速較上半年明顯回暖，拿地規模居行業前列。前三季度，房地產業務分部實現營業收入368.83億元，同比+27.27%，實現歸母凈利潤6.62億元，同比-33.66%。銷售方面，22年前三季度公司子公司建發房產和聯發集團共實現銷售金額1189.18億元，同比-29.17%，其中三季度銷售額442.76億元，同比-12.6%，增速較上半年收窄18.6PCT，且增速優于同期統計局銷售額（統計局銷售額三季度同比增速-20%）；拿地方面，據克而瑞數據顯示，子公司建發房產和聯發集團前三季度全口徑拿地金額合計690億元，同比-19%，拿地規模較去年僅小幅收縮；公司拿地力度58%，在前三季度房企普遍資金鏈偏緊、多數房企收縮拿地規模的情況下公司依靠國央企背景加持及自身經營穩健帶來的充足的現金流獲取了較多低溢價率項目，為后續業績釋放夯實基礎；據克而瑞數據顯示，公司前三季度拿地金額位居行業第六。

廈門象嶼主營業務為商品采購供應及綜合物流服務、物流園區平臺開發運營，實現了由“傳統貿易商”向“供應鏈服務商”的轉型。公司主要客戶分為制造業企業客戶和貿易商客戶兩種類型，客戶結構不斷優，大中制造業企業客戶服務量占比超50%。公司提供包括采購分銷、物流、供應鏈金融、信息咨詢等多環節在內的全流程服務，完善全產業鏈服務模式。公司營業收入主要來自于大宗商品經營服務，大宗商品采購與分銷收入占營業收入超過97%，主營產品包括金屬礦產、農產品、能源化工等大宗商品，其中2021年金屬礦產類毛利占比達到46.8%，經營貨量9270萬噸；能源化工毛利占比達到30.0%，經營貨量8428萬噸；農產品毛利占比達到22.4%，經營貨量1452萬噸，公司產品組合多元化程度強，有效增強風險對沖能力。2022年前三季度實現業績穩定高增長，受益于2021年以來全球大宗商品景氣度提升，公司前三季度實現營業收入3917.6億元，同比增長13.7%，實現歸母凈利潤21.7億元，同比增長31.2%。

公司在主要大宗商品細分領域均形成特色供應鏈服務模式。農糧產品方面，公司貫穿產前、產中、產后，形成集種肥服務、農業種植、糧食收儲、物流運輸、原糧供應、糧食加工及農業金融等于一體的服務布局，整合采銷渠道，優化物流體系，提升資金效率。金屬產業鏈方面，公司與嘉能可、力拓、托克、武鋼集團等多家企業形成合作關系，先依托大企業客戶建立優勢，提升全鏈服務能力，進一步為中小企業提供“全程供應鏈管理服務（虛擬工廠）模式”服務。能源產業方面，公司煤炭進口量居全國前列，通過戰略合作關系鎖定優質渠道。新能源產業方面，公司在鋰電、光伏領域布局，提供采銷、物流、金融等一攬子解決方案。

公司全產業鏈運營能力穩步提升，全球布局隨一帶一路不斷深化。公司在經營、物流、金融三方面都建設打造服務平臺，其中，經營方面拓展農產品外圍合作庫點108個，金屬產業“全程供應鏈管理服務模式”項目12個；物流方面通過平臺整合車輛近4萬輛，收購新疆象道完善鐵路運輸網絡，自營倉庫達40個；金融方面開發“嶼鏈通”數字供應鏈金融服務平臺，提供質押、融資業務。同時，公司在北美、東南亞均設立子公司，“中國—印尼”“中國—越南”“中國—泰國”“中國—非洲”航線均實現規?；\營。

公司核心主業為生產資料供應鏈管理集成服務，尤以基建和制造業客戶為中心提供完整協同的生產資料供應鏈服務，包括產銷協同、庫存、物流、產業金融等全產業鏈一站式服務。目前，公司在大宗商品供應鏈上涵蓋廣泛，并已在新能源、再生資源方面開拓業務。同時，公司共設立57家全資/控股子公司，并在中國香港、新加坡擁有3家國際化平臺子公司，業務覆蓋東盟、南美、非洲等50余個國家和地區，國際化經營成效顯著。公司核心主營業務為供應鏈集成服務，占營業收入的98.7%。在傳統工程工業配供配送方面，與中建、中鐵二局等大型建設、生產制造企業客戶均有深入且廣泛的合作關系。公司利用數字“天網”、物流“地網”優勢開展物流金融業務，扮演風控中介角色，并提供融資服務。同時公司通過“基地+貿易”模式充分整合上游資源，構建深度綁定下游客戶的收購加工銷售等全流程服務。2022年前三季度公司實現營業收入1458億元，同比增長2.22%，實現歸屬母公司凈利潤6.79億元，同比增長11%。增速降低系受限電限產政策及房地產低迷帶動鋼材等需求下降影響。

黑色供應鏈為公司傳統優勢業務，布局日趨完善。截至2021年底，公司黑色供應鏈業務營收占比78.3%，銷售鋼材2213萬噸、鐵礦石1954萬噸、煤炭1116萬噸，同比分別增長24.67%、9.11%、6.74%。隨著公司工業服務綜合體模式的落地，鋼鐵等大宗商品業務將持續增長。公司通過規?；?、集約化運營、平臺化聚合，完成供應鏈業務優化組合。

切入新能源，加速新興產業鏈業務拓展。2017年公司成立全資子公司中拓電力，新能源業務向光伏、儲能產業鏈上下游延伸，經營品種和業務業態不斷豐富，目前公司可再生資源供應鏈營業收入占比穩定在10%以上，長期盈利增長可期。以光伏產業鏈為例，公司目前已完成從硅片、支架、組件、電池片到光伏電站自上而下的業務布局，2021年公司實現新能源供應鏈及材料營業收入64億元，同比增長351%。

來源/招商交運亮點（ID：gh_661632439515）

作者/蘇寶亮團隊